Monterrey y Naucalpán de Juárez.- La empresa textil mexicana Grupo Kaltex, S.A. de C.V. canceló una recompra de sus bonos por US$218 millones de abril de 2022 por segunda vez en tres meses después de fallar nuevamente el apetito del mercado.
De inmediato Fitch Ratings le bajó las calificaciones de incumplimiento de emisor (IDR) de largo plazo en moneda local y extranjera a Grupo Kaltex a ‘CC’ desde ‘CCC’. Fitch también rebajó las notas senior garantizadas en circulación de la compañía por USD218 millones con vencimiento en 2022 y la emisión propuesta de hasta USD220 millones de notas senior garantizadas a ‘CC’/’RR4’ de ‘CCC’/’RR4’. Adicionalmente, se eliminó la perspectiva de calificación positiva.
En 2008 el Grupo Ardila Lülle traspasó el control de la textilera Coltejer al grupo mexicano Kaltex. Tras una oferta pública de adquisición de julio del 2019 del Grupo MCM (del mexicano Moisés Kalach), Kaltex, controla en 84,26% de la empresa.
Las rebajas de rátigns reflejan la continua escasez de liquidez de Kaltex y las difíciles condiciones que ha enfrentado para refinanciar sus notas de USD218 millones con vencimiento el 11 de abril de 2022, que representan el 100 % de sus obligaciones de deuda.
Las calificaciones de ‘CC’ indican que el incumplimiento sigue siendo probable a pesar de los esfuerzos de la empresa por vender activos para reducir la cantidad de bonos que tendría que refinanciar, así como para ofrecer garantías en sus esfuerzos de refinanciamiento con los tenedores de bonos.
IMPULSORES DE CALIFICACIÓN CLAVE
Alto riesgo de refinanciamiento: en opinión de Fitch, el incumplimiento parece probable en las notas de USD218 millones de Kaltex que vencen el 11 de abril de 2022. La compañía tenía USD28 millones en efectivo y valores negociables al 30 de septiembre de 2021. Kaltex ha intentado sin éxito vender alrededor de USD50 millones de activos para facilitar la refinanciación de este instrumento de deuda. Para el LTM que finaliza el 30 de septiembre de 2021, Kaltex tenía un nivel de apalancamiento, medido como deuda total/EBITDA, de 2.7x en pesos mexicanos. Fitch proyecta que este índice se mantendrá alrededor de 3.5x en el futuro.
Las ventas de activos redujeron la deuda: Kaltex ha estado vendiendo diferentes activos durante los últimos dos años para mejorar las operaciones y la posición de liquidez de la empresa. Durante el primer semestre de 2021, la empresa vendió sus tiendas Milano por aproximadamente USD 80 millones y su subsidiaria Revman por otros USD 66 millones. Los ingresos de esas ventas respaldaron el pago anticipado de US$100 millones de las notas senior en circulación durante 2021.
Exposición a la industria cíclica: las calificaciones reflejan la exposición de la empresa a la naturaleza cíclica de la industria textil, la volatilidad del precio de costo de los insumos, la incapacidad de transferir rápidamente los aumentos de costos a los precios y la ausencia de contratos a largo plazo con los clientes. La demanda se ve afectada por variables en el gasto discrecional del consumidor, incluidas las condiciones económicas generales, la confianza del consumidor, el desempleo, la deuda del consumidor, las tasas de interés y las condiciones políticas. Kaltex también tiene concentración de clientes, lo que aumenta el riesgo operativo, ya que los clientes pueden experimentar un desempeño débil o cambiar a un proveedor diferente.
Diversificación comercial: el flujo de efectivo y la rentabilidad de Kaltex están respaldados por una base de ingresos y ofertas de productos diversificados. La empresa ha diversificado los ingresos por tipo de producto y mercado geográfico, lo que reduce el riesgo de concentración en un segmento de la industria textil y mitiga los ciclos económicos adversos en una región en particular. Al 30 de septiembre de 2021, alrededor del 50 % de los ingresos totales de Kaltex se generaron en pesos mexicanos y el 50 % en dólares estadounidenses.
RESUMEN DE DERIVACIÓN
La posición comercial de Kaltex está limitada por su exposición a los aumentos de costos y la sensibilidad del volumen de ventas a las subidas de precios; esta exposición da como resultado una mayor volatilidad de los flujos de efectivo. La posición de liquidez actual de la empresa es limitada en comparación con el servicio de la deuda y la deuda a corto plazo.
Las métricas de liquidez de la empresa se consideran en línea con la categoría ‘CC’. La escala de operaciones, el perfil financiero, la rentabilidad y los niveles de apalancamiento de Kaltex se comparan desfavorablemente con Levi Strauss & Co. (BB+/Estable).
SUPUESTOS CLAVE
– Disminución de ingresos de alrededor del 20% para 2021 debido a la venta de Milano y Revman;
– Margen EBITDA alrededor del 12% para el período previsto;
– Deuda total a EBITDA por debajo de 4x de 2021 a 2024;
– Capex de aproximadamente MXN135 millones para 2021;
SUPUESTOS DE RECUPERACIÓN
Para emisores con IDR de ‘B+’ e inferiores, Fitch realiza un análisis de recuperación para cada clase de obligaciones. La calificación de emisión se deriva de la IDR y la Calificación de Recuperación (RR) pertinente y notching, con base en el valor de empresa en funcionamiento de un escenario en dificultades o el valor de liquidación de la empresa. El análisis de recuperación asume que Grupo Kaltex sería considerado un negocio en marcha en caso de quiebra y que sería reorganizado en lugar de liquidado.
Fitch ha asumido una reclamación administrativa del 10%. El análisis de recuperación de Fitch para Grupo Kaltex coloca un valor de negocio en marcha bajo un escenario de dificultad de aproximadamente MXN2.2 mil millones, basado en un EBITDA de negocio en marcha de MXN800 millones y un múltiplo de 3.0x. La estimación de EBITDA de negocio en marcha refleja la visión de Fitch de un nivel de EBITDA sostenible posterior a la reorganización, sobre el cual la agencia basa la valoración de la empresa.
El supuesto EBITDA de negocio en marcha de MXN800 millones refleja un descuento aproximado del 45% del EBITDA anual esperado de Fitch durante 2021, que debería ser suficiente para cubrir su gasto por intereses. Se utiliza un múltiplo de valor empresarial de 3.0x para calcular una valoración posterior a la reorganización y refleja el entorno operativo mexicano y un múltiplo de mitad de ciclo.
Fitch calcula las perspectivas de recuperación para los tenedores de deuda sénior no garantizada en el rango de 31% a 50% con base en un enfoque de cascada. Este nivel de recuperación da como resultado que las notas senior no garantizadas sean calificadas en línea con su IDR en ‘CCC’/’RR4’.
SENSIBILIDADES DE CLASIFICACIÓN
Factores que podrían, individual o colectivamente, llevar a una acción/mejora de calificación positiva:
–Refinanciar con éxito sus notas senior con vencimiento en 2022;
–Márgenes FFO y EBIT superiores al 5%;
–Mejora del margen EBITDA por encima del 10%;
–Margen FCF positivo superior al 1%.
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de calificación negativa/rebaja:
–Fracaso para mejorar la liquidez y completar las ventas de activos o inyecciones de capital;
–Percepción de riesgos en el cumplimiento del pago de intereses;
— Ha comenzado un proceso predeterminado o similar a un predeterminado
–margen Ebitda por debajo del 7%;
–Presiones operativas continuas resultando en EBITDA/intereses pagados por debajo de 1.0x.
Crédito imagen portada: Mundo Ejecutivo