Río de Janeiro.- ISA Energia Brasil S.A. (Isa Brasil) realizará la vigésima colocación de obligaciones no garantizadas por un monto de 365 millones de dólares estadounidenses (BRL 2.000 millones de reales).
Tendrán un período de gracia de 12 años antes del inicio del reembolso del capital. La emisión, destinada a financiar inversiones, constará de dos series: la primera con vencimiento en 2037 y la segunda en 2040.
Este bono, sumado a la sólida liquidez de Isa Brasil y su comprobado acceso a financiamiento, compensa la expectativa de un mayor apalancamiento en los próximos años.
Fitch Ratings les asignó hoy una calificación nacional de largo plazo de ‘AAA (bra)’ a los papeles. Actualmente, la agencia otorga a Isa Brasil una calificación nacional de largo plazo de ‘AAA(bra)’, con perspectiva estable.
Las calificaciones de ISA Brasil reflejan el bajo riesgo comercial de su importante cartera de activos en el sector brasileño de transmisión eléctrica, caracterizada por ingresos predecibles y altos márgenes operativos. La calificación incorpora un deterioro del perfil financiero de la compañía en los próximos años, debido a importantes inversiones y al pago de dividendos sustanciales, que se espera que resulten en un flujo de caja libre (FCF) negativo y un apalancamiento neto ajustado de aproximadamente 4,0x.
El perfil crediticio de ISA Brasil se beneficia de los moderados incentivos estratégicos y operativos que su matriz directa, Interconexión Eléctrica S.A. E.S.P. (Isa; IDR – Calificaciones de Incumplimiento del Emisor – en Moneda Local y Extranjera BBB/Perspectiva Negativa), tendría para brindar apoyo, de ser necesario, de acuerdo con la Metodología de Vinculación de Calificaciones Matriz-Subsidiaria.
FACTORES CLAVE DE LA CALIFICACIÓN
Ingresos Predecibles: El perfil crediticio de ISA Brasil se beneficia de sus operaciones en el segmento de transmisión, el de menor riesgo del sector eléctrico. Los ingresos, a través de los Ingresos Anuales Permitidos (RAP), son altamente predecibles y se basan en la disponibilidad de activos, lo que la exime del riesgo de demanda. El carácter a largo plazo de sus concesiones también es positivo, con solo una concesión, una pequeña, que vence en 2031.
La estrategia de la compañía ha sido expandir y mejorar considerablemente su base de activos, lo que le permitirá obtener ingresos incrementales hasta el vencimiento de su contrato de concesión principal en 2043. Este contrato representa aproximadamente el 70% de los RAP operativos, proporcional a su participación accionaria. Se espera que la concentración de ingresos disminuya, y las futuras pérdidas de ingresos probablemente se compensarán parcialmente con la ejecución del proyecto.
Recuperación de Ingresos: Se espera que los ingresos adicionales de ISA Brasil provenientes de los activos en construcción y los refuerzos y mejoras de los activos existentes compensen la pérdida de ingresos asociada con la Red Básica del Sistema Existente (RBSE) para 2028, cuando la compensación, que ascendió a 2.400 millones de reales en 2024, se reduzca en un 80 %.
Se espera que seis proyectos nuevos aporten aproximadamente 950 millones de reales, mientras que se espera que los refuerzos y mejoras de la red generen ingresos anuales de alrededor de 850 millones de reales. Las proyecciones sobre una base regulatoria consolidada suponen un RAP operativo de 5.900 millones de reales en 2025-2026.
Flujos de caja libres negativos: Las proyecciones de Fitch sobre una base regulatoria suponen un Ebitda ajustado de Isa Brasil de 3.600 millones de reales en 2025 y 3.900 millones de reales en 2026, con aproximadamente 1.000 millones de reales en dividendos recibidos en el bienio de activos no consolidados. Se espera que aproximadamente el 70% de este monto se convierta en flujo de caja operativo (FCO), afectado por las altas tasas de interés del país. Se prevé que la compañía intensifique sus inversiones hasta 2027, alcanzando un gasto de capital anual promedio de 4.700 millones de reales, en comparación con los 2.800 millones de reales anuales del período 2023-2024. Los dividendos sustanciales, equivalentes al 75% de los ingresos netos regulatorios, también impactarán el FCL, proyectado en un gasto de capital anual promedio negativo de 2.900 millones de reales hasta 2027.
Mayor apalancamiento financiero: El apalancamiento neto ajustado de Isa Brasil aumentará gradualmente a medida que la compañía acumule FCL negativo en los próximos años, lo que podría alcanzar niveles agresivos para su calificación. Se espera que el ratio deuda neta ajustada/EBITDA ajustado, según las regulaciones, alcance 3,1x en 2025 y supere ligeramente 4,0x en 2026 y 2027, en comparación con 2,6x en 2024. La deuda ajustada incluye garantías otorgadas para la deuda de una filial no consolidada, con un saldo garantizado de 112 millones de reales brasileños al cierre de junio de 2025.
Relación con la matriz: El perfil crediticio de ISA Brasil se beneficia de los moderados incentivos estratégicos y operativos que Isa tendría para brindar apoyo en caso de ser necesario. La compañía colombiana controla el 35,8% del capital social y el 89,5% de los derechos de voto de la compañía brasileña.
ISABrasil aporta más del 40% del Ebitda de la matriz a nivel consolidado, siendo un importante vehículo de crecimiento para el grupo, además de incorporar la marca «ISA». Las deudas de ISA no tienen cláusulas de incumplimiento cruzado con las de ISA Brasil, y la matriz no garantiza las obligaciones de la filial.
ORGANIGRAMA SOCIETARIO
SENSIBILIDAD DE LA CALIFICACIÓN
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de calificación negativa/rebaja:
— Mantener un apalancamiento financiero neto superior a 5,0x de forma recurrente, o superior a 4,0x si se asocia a un debilitamiento de la relación crediticia con Isa o a una rebaja de su calificación.
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de calificación positiva/mejora:
— No aplica, dado que la calificación ya se encuentra en el nivel más alto de la escala nacional de Fitch.
SUPUESTOS CLAVE
Los supuestos clave de Fitch para el caso de calificación de Isa Brasil incluyen:
— RAP de BRL5.800 millones en 2025 y BRL6.000 millones en 2026, sobre una base consolidada, incluyendo una compensación anual de RBSE de aproximadamente BRL1.800 millones hasta 2027;
— Dividendos anuales promedio recibidos de aproximadamente BRL450 millones entre 2025 y 2027 de compañías no consolidadas;
— Inversiones anuales de aproximadamente BRL4.000 millones entre 2025 y 2028;
— Pago de dividendos anuales de BRL1.100 millones entre 2025 y 2027, equivalente al 75% de los ingresos netos regulatorios;
— Pago anual de R$ 230 millones, en promedio, de 2025 a 2027, relacionado al acuerdo firmado con la Secretaría de Finanzas y Planificación del Estado de São Paulo.
LIQUIDEZ Y ESTRUCTURA DE LA DEUDA
ISA Brasil debería seguir beneficiándose del sólido acceso a fondos a largo plazo en el mercado local para respaldar su flujo de caja libre negativo y los vencimientos de deuda. La propuesta de la vigésima emisión de obligaciones debería fortalecer la liquidez de la compañía, con una entrada de BRL2.000 millones y un período de gracia de 12 años antes del inicio del reembolso del capital.
En junio de 2025, el saldo consolidado ajustado de efectivo e inversiones financieras fue de BRL1.800 millones, un nivel sólido en comparación con los vencimientos a corto plazo de BRL348 millones. Posteriormente, la liquidez se vio reforzada por la decimonovena emisión de obligaciones, por valor de BRL580 millones, finalizada en julio. La deuda consolidada ajustada, de BRL14.200 millones, se componía principalmente de obligaciones (BRL12.300 millones). Aproximadamente el 56% de la deuda consolidada estaba indexada a la inflación.
PERFIL DEL EMISOR
ISA Brasil opera en el sector de transmisión eléctrica de Brasil, controlado por la colombiana ISA. La empresa tiene participaciones en 35 concesiones, que suman aproximadamente 23.000 km de líneas de transmisión y 137 subestaciones.