Bogotá. – Scotiabank (The Bank of Nova Scotia) Global Equity Research emitió un modelo actualizado y aclaró algunos datos sobre los oferentes de las Ofertas Públicas de Adquisición, OPAs, sobre Nutresa.
Nuestra toma: Mixta.
Estamos actualizando nuestras cifras para reflejar los resultados recientes, que han superó significativamente las expectativas de consenso, para actualizar el impacto de Rusia/Ucrania conflicto en materias primas y márgenes, e incorporar la mayor probabilidad de un problema económico -desaceleración- en 2023. Pero primero, aclaramos algunas referencias de un informe reciente:
PUNTOS CLAVE
Referencias: En un informe reciente, nos referimos al oferente de OPA #1, #2 y #3, y el oferente de OPA #4 como grupo sobre Nutresa. Jurídicamente, estos dos oferentes son entidades diferentes con diferentes controladores (Consulte los Anexos 1 a 3).
Nuevo modelo: estamos actualizando nuestro modelo para reflejar los resultados de YTD que superaron significativamente expectativas de consenso, un aumento más prolongado de la inflación de las materias primas y el impacto de inflación de materias primas en los márgenes de Nutresa.
Para 2023, ahora estamos modelando una recesión leve en Latinoamérica, donde el crecimiento del volumen cae a los dígitos bajos de un solo dígito (en línea con MDB y Gruma, los supuestos de volumen más bajo en nuestra cobertura de alimentos) y donde el traspaso de los precios implementados en 2022 se convierte en el principal impulsor del crecimiento de primera línea. En el Anexo 8 se incluye un estado de resultados resumido.
Valuación: Una valuación basada en la licitación (OPA) más reciente (US$15) y en consenso, que incluye nuestros números más actualizados, se detalla en el Anexo 4. Eso implicaría un ~18x 2023E VE/Ebitda. Sin embargo, advertimos a los lectores en dos frentes.
En primer lugar, la mayoría de los modelos en consenso están desactualizados (la mayoría tienen más de seis meses) y pierden el fuerte desempeño YTD. Para enfatizar la importancia de esto, el modelo más antiguo del consenso implica Ebitda negativo para Nutresa en 4T22 y el segundo más antiguo implica un Caída t/t en Ebitda de 84% para 4T22.
En segundo lugar, debido a los acontecimientos recientes, creemos que las acciones ahora cotizan a múltiplos que reflejan ofertas públicas de adquisición y las primas de control implícitas para múltiples empresas, en lugar de histórico múltiplos comerciales o suposiciones DCF.
Valor razonable: Como recordatorio, nuestro sector de alimentos en América Latina ha cotizado históricamente a EV/Ebitda múltiplos de ~9x. Las primas de control de transacciones para las empresas de alimentos han rondado 40-50% en los últimos años en LatAm.
Hace exactamente un año sostenía que “ignorando los ciclos comerciales/macro y hablando puramente desde un ángulo fundamental, el sector de F&B de LatAm (Food and Beverage) ha cotizado alrededor de 9x EV/Ebitda durante la década que precedió a la pandemia. Por lo tanto, un múltiplo de 9x para el Ebitda normalizado sería un valor justo de mercado para una empresa que cotiza en bolsa”.
Por lo tanto, consideramos que ~13x NTM Ebitda es justo múltiplos para una prima por cambio de control para una empresa de alimentos.
Cambios de valoración y sensibilidad: en el Anexo 5, también detallamos cómo han cambiado las valoraciones desde que se iniciaron, una vez más, los procesos de licitación basados en el consenso.
La clave de estos cambios a lo largo del tiempo son dos variables: el valor de la cartera cruzada y el 2023E esperado Ebitda. Hemos proporcionado tablas de sensibilidad en los Anexos 6 y 7 que analizan cómo cambia esta valoración. basado en suposiciones sobre FX (ya que la oferta es en USD), valor de la cartera (utilizamos el fin de precios de mercado del trimestre) y Ebitda 2023E.
“Como siempre, estamos disponibles para llamadas y nuestro modelo está disponible a pedido”, concluye.
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